HD Joven: Luces y sombras de la regulación del Crowdfunding

Habiendo transcurrido un año desde la entrada en vigor de la “Ley 5/2015, de 27 de abril, de fomento de la financiación empresarial” (en adelante la “LFFE”), no se han hecho esperar las críticas respecto a la excesiva regulación de la inversión en “Crowdfunding” por parte del legislador.

Como comentábamos en el anterior artículo sobre este tema (aquí), el “Crowdfunding” se podría definir como un sistema de financiación colectiva, cuyo objetivo es; (a) bien apoyar económicamente o, (b) invertir fondos en proyectos concretos, a través de plataformas de financiación colectiva. Ahora bien, la contraprestación por dicha financiación puede ser: (i) ninguna en caso de que sean donaciones, (ii) recompensa, en especie, en caso de tratarse de “Reward Crowdfunding”, (iii) acciones de la empresa, en caso de tratarse de “Equity Crowdfunding” o, (iv) un interés sobre el préstamo, en caso de ser “Debt Crodwnfunding”.

La LFFE, quizás mayoritariamente ha sido considerada como una ley bastante precipitada y excesivamente proteccionista respecto a las inversiones en las plataformas de financiación participativa y, en muchos aspectos, muy equivocada al regular excesivamente y limitar las inversiones en los proyectos que se publican en las plataformas de financiación participativa.

Es decir, en cuestión de un año hemos pasado de un sector y sistema que no estaba apenas regulado, a un sistema sobre regulado y poco flexible. No hay que olvidar que el “Crowdfunding” es un segmento que conforma la denominada “Banca en la Sombra” (“Shadow Banking”), entendiendo por “Banca en la Sombra” la definición que le dio el Consejo de Estabilidad de Financiera (FSB por sus siglas en inglés), según el cual se trata de un “Sistema de intermediación crediticia conformado por entidades y actividades que están fuera del sistema bancario tradicional”. (vid. Libro verde: “El sistema bancario en la sombra. Comisión Europea: aquí).

Precisamente por este último factor, el creciente volumen de las operaciones que se estaban llevando a cabo y la recaudación que supone este sistema de financiación alternativa, el “Crowdfunding”, han llevado al legislador a “intentar proteger” a los inversores no acreditados. Pero quizás el collar haya salido más caro que el perro . (vid. “Régimen Jurídico de las Plataformas de Participación Colectiva”: aquí).

No hay que perder de vista que, mediante el “Crowdfunding”, lo que se pretende es acudir a un sistema de financiación alternativo al sistema bancario tradicional, a fin de obtener los fondos necesarios para emprender un proyecto determinado, todo ello en lo que “a priori” debería ser un sistema más flexible.
Nada más lejos de la realidad, parece ser que al legislador y a los organismos reguladores aún le pesan los últimos “patinazos” del sistema bancario de sobra conocidos, respecto a su falta de supervisión en algunos casos, y ha pretendido recrearse con la redacción de la LFFE, la imposición de requisitos y las limitaciones a las inversiones, irónicamente más estricto que en lo que a inversiones en el sistema bursátil se refiere.

Todas las inversiones acarrean su riesgo, he ahí la mayor o menor rentabilidad de una inversión, por lo que parecería razonable pensar que (i) no se debería imponer un límite máximo de recaudación a las Start-up, que actualmente es 5 millones de Euros (en caso de inversores acreditados) y de 2 millones de Euros (en caso de inversores no acreditados); (ii) no se debería imponer un límite máximo a los proyectos -en “Equity Crowdfunding”-, en caso de que superen las expectativas de recaudación a causa del éxito del proyecto, ya que actualmente la LFFE establece que la cuantía de la recaudación del proyecto no puede exceder del 125% del presupuesto del proyecto; y (iii) no se debería limitar a 3.000 Euros por proyecto y a 10.000 € por plataforma y año a los inversores no acreditados.
Por más que el legislador pretenda proteger a los inversores no acreditados, los mismos no pueden ser considerados como consumidores, ya que si adquieren participaciones/acciones vía “Equity Crowdfunding”, pasan a ser considerados socios/accionistas de una sociedad privada no cotizada y, a mayor abundamiento, la propia ley enfatiza que dichas inversiones no están garantizadas con los fondos de garantía, por lo que resulta irónico que se pretenda regular y limitar un sistema de financiación alternativa que ni siquiera está garantizado (están únicamente supervisadas por la CNMV las plataformas de financiación colectiva, no así las sociedades que participan en dicho sistema).

Además, en el caso del “Equity Crowdfunding” por ejemplo, tras la entrada de los inversores en la sociedad a consecuencia de la inversión, es de aplicación la Ley de Sociedades de Capital (en adelante, “LSC”), en la que no encontramos “a priori” una limitación a la aportación de capital ni una distinción de inversores, por lo tanto tampoco debe excederse el legislador al pretender equiparar a las Start-up y/o los proyectos con sociedades cotizadas o con la aplicación de normas como la Ley de Mercado de Valores, que, entre otras cosas, pretende proteger al inversor no acreditado respecto de determinadas inversiones en productos financieros complejos y arriesgados.

En este sentido es incongruente, por ejemplo, en sede de “Crowdfunding” de préstamo, equiparar a un inversor no cualificado con un consumidor, es decir, a un prestamista no se le puede otorgar ni la consideración, ni la protección que se le otorga a un consumidor.

Por otra parte, y al hilo del “Crowdfunding” de préstamo, ya que con la entrada en vigor de la LFFE se reforma parcialmente la LSC en cuanto a lo que se refiere a la posibilidad de permitir a las Sociedades Limitadas emitir obligaciones, quizás hubiera sido más interesante no imponer la prohibición de garantizar dichas obligaciones mediante obligaciones convertibles en participaciones sociales de la sociedad emisora.

A modo de conclusión, a pesar de que la finalidad del legislador sea la protección del consumidor y la regulación de un sistema de financiación hasta ahora en la “sombra”, no se puede equiparar las definiciones de inversores y sus limitaciones –que son más propios de las reglas de juego en términos de la Ley de Mercado de Valores- y trasladarlo a un sistema de financiación alternativa que busca financiar proyectos o la entrada de nuevos inversores, ambos a pequeña escala. Aplicar una normativa tan estricta como si de sociedades cotizadas se tratase no tendría sentido, toda vez que, tras la finalización de la recaudación, dicha Start-up podrá llevar a cabo una ronda financiación, por ejemplo, por su cuenta y riesgo, sin limitación y sin distinción en el tipo de inversores.

Este escenario de financiación alternativa debería ser en principio una bolsa de oxígeno para aquellas empresas/proyectos que están empezando -respecto a la obtención de fondos para alcanzar sus objetivos/proyectos-, por lo que la LFFE debería haber sido mucho más flexible para dar libertad al mercado para moldear y adecuar este tipo de financiación alternativa.

 

(1) Según la Comisión Europea: “Existe un ámbito creciente de actividad crediticia paralela, lo que se denomina sistema bancario en la sombra, que no ha sido el principal foco de la regulación y la supervisión prudencial. La banca en la sombra desempeña funciones importantes en el sistema financiero. Por ejemplo, genera fuentes adicionales de financiación y ofrece a los inversores alternativas a los depósitos bancarios. Pero también puede suponer una amenaza potencial para la estabilidad financiera a largo plazo”.

(2)Según el informe global de recaudación presentado por “Massolution” en marzo de 2015, en 2014 se recaudó vía Crowdfunding a nivel global 16.2 billones de dólares, y se prevé que la cifra alcance la cuantía de 34.4 billones de dólares al cierre de 2015. 

(3) ZUNZUNEGUI PASTOR, FERNANDO. “La regulación del «Shadow banking» en el contexto de la reforma del mercado financiero. 1ª ed.,noviembre 2015”: “Una nueva figura del mercado financiero debe contar con un marco legal flexible, basado en principios, dejando al reglamento y a los criterios del supervisor la concreción de la norma. Sin embargo, se regulan más las plataformas que las bolsas. El TRLMV dedica una sección con 7 artículos a las bolsas y la LFFE dedica un título con seis capítulos y 47 artículos a las plataformas de financiación participativa”

5 comentarios
  1. SEGISMUNDO ALVAREZ
    SEGISMUNDO ALVAREZ Dice:

    Muchas gracias por el post.
    Yo no tengo tan claro que no convenga imponer límites al equity crowdfunding. Como dice el autor, la experiencia demuestra que aunque se advierta que la inversión no está garantizada, los inversores tienden a ser excesivamente optimistas sobre las perspectivas de las sociedades. Tampoco creo que los límites de inversión total por proyecto sean inadecuados, pues parece que para financiaciones mayores existen otros mecanismos (la Bolsa o el MAB) más adecuados.
    Por mi experiencia, no parece que estos límites estén suponiendo problemas para las operaciones de crowdfunding que se están realizando en España, cuyos importes están muy por debajo de estos.

  2. SEGISMUNDO ALVAREZ
    SEGISMUNDO ALVAREZ Dice:

    Muchas gracias por el post.
    Yo no tengo tan claro que no convenga imponer límites al equity crowdfunding. Como dice el autor, la experiencia demuestra que aunque se advierta que la inversión no está garantizada, los inversores tienden a ser excesivamente optimistas sobre las perspectivas de las sociedades. Tampoco creo que los límites de inversión total por proyecto sean inadecuados, pues parece que para financiaciones mayores existen otros mecanismos (la Bolsa o el MAB) más adecuados.
    Por mi experiencia, no parece que estos límites estén suponiendo problemas para las operaciones de crowdfunding que se están realizando en España, cuyos importes están muy por debajo de estos.

  3. Gonzalo Avila Lafuente
    Gonzalo Avila Lafuente Dice:

    Estimado Segismundo,

    La crítica a las limitaciones que se imponen a las inversiones de los inversores no cualificados se centra principalmente porque, a los mismos se les limita a una inversión máxima de 10.000 € por año y plataforma, es decir, pese a la eventual voluntad de dicho inversor de llevar a cabo aportaciones superiores, bien porque quiera formar parte del proyecto, bien porque quiera realizar el préstamo, no se le permite. Sin embargo, si el mismo inversor acude a la bolsa o el MAB no encontrará dichas limitaciones, incluso si pretende adquirir productos financieros complejos.

    Igualmente, imponen la limitación a la recaudación propuesta, es decir si supera el 125% del presupuesto planteado y el proyecto ha tenido un enorme éxito, no se les permitiría recaudar más.

    El punto de vista que quería aportar con este post es que, estamos en un contexto en el que una pequeña empresa quiere financiarse sin tener que acudir al sistema bancario habitual (con los beneficios que en muchos casos ello implica) y, el legislador ha impuesto ha este tipo de financiación alternativa unas reglas de juego muy severas para este tipo de estructuras, siendo que esta modalidad podría crear un sistema alternativo de financiación muy competitivo y beneficioso.

    Pero como ya he dicho, tan solo es mi opinión.

  4. Gonzalo Avila Lafuente
    Gonzalo Avila Lafuente Dice:

    Estimado Segismundo,

    La crítica a las limitaciones que se imponen a las inversiones de los inversores no cualificados se centra principalmente porque, a los mismos se les limita a una inversión máxima de 10.000 € por año y plataforma, es decir, pese a la eventual voluntad de dicho inversor de llevar a cabo aportaciones superiores, bien porque quiera formar parte del proyecto, bien porque quiera realizar el préstamo, no se le permite. Sin embargo, si el mismo inversor acude a la bolsa o el MAB no encontrará dichas limitaciones, incluso si pretende adquirir productos financieros complejos.

    Igualmente, imponen la limitación a la recaudación propuesta, es decir si supera el 125% del presupuesto planteado y el proyecto ha tenido un enorme éxito, no se les permitiría recaudar más.

    El punto de vista que quería aportar con este post es que, estamos en un contexto en el que una pequeña empresa quiere financiarse sin tener que acudir al sistema bancario habitual (con los beneficios que en muchos casos ello implica) y, el legislador ha impuesto ha este tipo de financiación alternativa unas reglas de juego muy severas para este tipo de estructuras, siendo que esta modalidad podría crear un sistema alternativo de financiación muy competitivo y beneficioso.

    Pero como ya he dicho, tan solo es mi opinión.

  5. miguel garcía
    miguel garcía Dice:

    Buenos días. Mi nombre es Miguel García y soy el editor de un blog sobre crowdfunding inmobiliario y desde antes de que se regulase el crowdfunding en España. A éste se le encuadra en el de inversión y por tanto aquellas PFP que se dediquen a ello están bajo la Ley 5/2015. Ni que decir tiene que para este caso la Ley ha abortado un futuro prometedor para la recuperación inmobiliaria que sí se está produciendo con las SOCIMIS por obra y gracia precisamente de la laxitud de su regulación tras los cambios del 2013. Pero no dejan de ser unos "club privados" de los ricos, extranjeros, institucionales y una forma de que los "family office" no paguen impuestos. Sacan un paupérrimo 2% a Bolsa (free float) y con el dulce sabor de la liquidez quieren atraer al minoritario. Un tongo. Por su singularidad, debido al sector dónde se mueve el crowdfunding inmobilario debía tener una separata en la regulación pero desde luego si los actores interesados no aunan fuerzas para un cambio de esta Ley, ni este ni los otros tendrán recorrido. Una pena ya que sería otra gran oportunidad en España para avanzar con el potencial que tiene. Siempre vamos en el vagón de atrás de las innovaciones y cuando nos subimos al tren, tarde y a la española. Eso mismo pasó con las SOCIMIS(copia mala de los REIT) que una buena regulación en el 2009 y no la rectificada del 2012 hubiese hecho antes la pretendida recuperación inmobiliaria.
    Muy interesantes estos artículos, este y el anterior de los que desde luego estoy totalmente de acuerdo con sus autores.
    Saludos, MG

  6. miguel garcía
    miguel garcía Dice:

    Buenos días. Mi nombre es Miguel García y soy el editor de un blog sobre crowdfunding inmobiliario y desde antes de que se regulase el crowdfunding en España. A éste se le encuadra en el de inversión y por tanto aquellas PFP que se dediquen a ello están bajo la Ley 5/2015. Ni que decir tiene que para este caso la Ley ha abortado un futuro prometedor para la recuperación inmobiliaria que sí se está produciendo con las SOCIMIS por obra y gracia precisamente de la laxitud de su regulación tras los cambios del 2013. Pero no dejan de ser unos "club privados" de los ricos, extranjeros, institucionales y una forma de que los "family office" no paguen impuestos. Sacan un paupérrimo 2% a Bolsa (free float) y con el dulce sabor de la liquidez quieren atraer al minoritario. Un tongo. Por su singularidad, debido al sector dónde se mueve el crowdfunding inmobilario debía tener una separata en la regulación pero desde luego si los actores interesados no aunan fuerzas para un cambio de esta Ley, ni este ni los otros tendrán recorrido. Una pena ya que sería otra gran oportunidad en España para avanzar con el potencial que tiene. Siempre vamos en el vagón de atrás de las innovaciones y cuando nos subimos al tren, tarde y a la española. Eso mismo pasó con las SOCIMIS(copia mala de los REIT) que una buena regulación en el 2009 y no la rectificada del 2012 hubiese hecho antes la pretendida recuperación inmobiliaria.
    Muy interesantes estos artículos, este y el anterior de los que desde luego estoy totalmente de acuerdo con sus autores.
    Saludos, MG

  7. O'farrill
    O'farrill Dice:

    Lo más sorprendente de todo es pensar que todavía hay "inversores" con la que está cayendo. La inversión alta o baja se basa en la "confianza" y eso dudo mucho que se recupere en muchos años. No sólo en zonas donde la picaresca imaginativa es tradicional, sino en la mayor parte del mundo donde las "burbujas" están explotando y llevándose por delante las inversiones reales en productos ficticios (que algunos llamaban innovaciones). El colapso financiero en la economía productiva de la mayor parte de los países, supongo que dará paso a más recelos inversores y más ganas de esperar a que escampe, por si acaso. Lo ocurrido en el sistema bancario, (teóricamente supervisado y controlado), con "preferentes" e inversiones de todo tipo junto a todo tipo de "chanchullos" piramidales o no, van a marcar una nueva forma de desconfiar de todo y de todos. Un saludo.

  8. O'farrill
    O'farrill Dice:

    Lo más sorprendente de todo es pensar que todavía hay "inversores" con la que está cayendo. La inversión alta o baja se basa en la "confianza" y eso dudo mucho que se recupere en muchos años. No sólo en zonas donde la picaresca imaginativa es tradicional, sino en la mayor parte del mundo donde las "burbujas" están explotando y llevándose por delante las inversiones reales en productos ficticios (que algunos llamaban innovaciones). El colapso financiero en la economía productiva de la mayor parte de los países, supongo que dará paso a más recelos inversores y más ganas de esperar a que escampe, por si acaso. Lo ocurrido en el sistema bancario, (teóricamente supervisado y controlado), con "preferentes" e inversiones de todo tipo junto a todo tipo de "chanchullos" piramidales o no, van a marcar una nueva forma de desconfiar de todo y de todos. Un saludo.

  9. Manu Oquendo
    Manu Oquendo Dice:

    Felicitar al autor y a HD joven al igual que hice en el mes de abril con otro excelente artículo de la Serie.

    Frecuentemente hablamos de la ley de Ashby. La regulación del crowdfunding es otro caso particular de la misma: "Nada puede quedar fuera del control del poder incluso si esto exige una reducción de la ya menguada libertad de los miembros de la sociedad".
    Es una exigencia estructural para preservar el modelo "Plenitudo Potestatis".

    Según Ashby, si la diversidad social espontánea es N, la capacidad de supervisión y restricción de dicha diversidad por parte del Gestor del Sistema debe ser, como mínimo,………. N+1.

    Últimamente hay una fórmula infalible para justificar este tipo de intromisión. Resumida, viene a decir:…………………… "Con lo tontines que son ustedes –y lo incapaz de remediarlo que es nuestro sistema educativo público y privado–, lo mejor va a ser que asuman a perpetuidad su triste realidad y nos deleguen la defensa de sus intereses".
    Mortal de necesidad. Do not worry, be happy.

    Al hacerlo añadimos otro coste estructural, crece la entropía y la población dependiente sigue aumentando bien controlada y el conjunto será incapaz de entender lo que llevamos entre manos.

    El híper-estado moderno global ya no cabe en la cabeza de nadie, ni en la de Fraga qepd. Tiene vida propia y se teje a base de la proliferación de controles para crear la sensación de seguridad.

    Pero en algún momento terminamos por caer en la cuenta de que uno de los principales costes del control es la muerte de la iniciativa y el paso por las Horcas Caudinas. El coste invisible.

    El Estado –y el Poder que lo controla– se sienten muy incómodos con cualquier iniciativa libre y espontánea, y rápidamente encuentran excusa para extender sus tentáculos.

    Siempre hay una buena razón aparente para ello.

    Saludos

  10. Manu Oquendo
    Manu Oquendo Dice:

    Felicitar al autor y a HD joven al igual que hice en el mes de abril con otro excelente artículo de la Serie.

    Frecuentemente hablamos de la ley de Ashby. La regulación del crowdfunding es otro caso particular de la misma: "Nada puede quedar fuera del control del poder incluso si esto exige una reducción de la ya menguada libertad de los miembros de la sociedad".
    Es una exigencia estructural para preservar el modelo "Plenitudo Potestatis".

    Según Ashby, si la diversidad social espontánea es N, la capacidad de supervisión y restricción de dicha diversidad por parte del Gestor del Sistema debe ser, como mínimo,………. N+1.

    Últimamente hay una fórmula infalible para justificar este tipo de intromisión. Resumida, viene a decir:…………………… "Con lo tontines que son ustedes –y lo incapaz de remediarlo que es nuestro sistema educativo público y privado–, lo mejor va a ser que asuman a perpetuidad su triste realidad y nos deleguen la defensa de sus intereses".
    Mortal de necesidad. Do not worry, be happy.

    Al hacerlo añadimos otro coste estructural, crece la entropía y la población dependiente sigue aumentando bien controlada y el conjunto será incapaz de entender lo que llevamos entre manos.

    El híper-estado moderno global ya no cabe en la cabeza de nadie, ni en la de Fraga qepd. Tiene vida propia y se teje a base de la proliferación de controles para crear la sensación de seguridad.

    Pero en algún momento terminamos por caer en la cuenta de que uno de los principales costes del control es la muerte de la iniciativa y el paso por las Horcas Caudinas. El coste invisible.

    El Estado –y el Poder que lo controla– se sienten muy incómodos con cualquier iniciativa libre y espontánea, y rápidamente encuentran excusa para extender sus tentáculos.

    Siempre hay una buena razón aparente para ello.

    Saludos

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